发布时间：2022-02-15点击：2524
一季度受益于宽信用前置，，，，，，仍有阶段性反弹需求从一季度的矛盾演绎来看，，，，，，虽然近两个月以来美联储态度愈发鹰派，，，，，，欧洲也开启加息步伐，，，，，，但由于市场对流动性收紧的预期已经被反复交易，，，，，，政策面的利空可能对市场短期冲击不大，，，，，，更多地成为长期中的顶部压制 。。。。。。。 。铜基本面仍有支撑，，，，，，去年以来的全球能源� ；；；；；；；映ち艘咔楹蟮墓┬璐砼�，，，，，，全球库存维持低位，，，，，，对价格形成强支撑 。。。。。。。 。而春节后国内专项债发行加速，，，，，，财政前置逐渐兑现，，，，，，市场对中期需求态度乐观，，，，，，铜在一季度有望维持强势，，，，，，价格预计在去年下半年以来的高位区间内振荡运行 。。。。。。。 。2022年铜价重心有下移预期，，，，，，或呈现前高后低态势，，，，，，但不会“回到起点” 。。。。。。。 。
A流动性见顶，，，，，，将挤出金融属性溢价流动性超发是疫情后大宗商品集体上涨的重要原因，，，，，，流动性见顶收缩势必挤出铜的金融溢价 。。。。。。。 。疫情后全球央行释放流动性，，，，，，中美M2增速同步走高，，，，，，尤其是美国M2同比增速的大幅上行，，，，，，为铜提供了流动性溢价 。。。。。。。 。借鉴2008年金融� ；；；；；；；蟮睦肪�，，，，，，中国推出的4万亿元计划及美国的四轮量化宽松推动中美M2增速上行，，，，，，中国的信用扩张力度更强，，，，，，2009年年底中国M2增速见顶，，，，，，15个月后铜价筑顶，，，，，，随后开启了长达5年的振荡下行 。。。。。。。 。2020年疫情暴发后，，，，，，中国货币政策较为克制，，，，，，美国将基准利率降低至零，，，，，，并在2020年3月至2021年3月间释放了共计5.6万亿美元的财政刺激，，，，，，美国M2增速持续大幅上行，，，，，，直至2021年3月见顶 。。。。。。。 。超发的流动性为疫情后铜的趋势性上行提供了金融溢价，，，，，，在全球流动性见顶回落的背景下，，，，，，铜面临流动性溢价挤出的风险 。。。。。。。 。全球流动性政策收紧，，，，，，市场对美联储3月加息的预期持续提升 。。。。。。。 。2021下半年开始，，，，，，随着疫苗接种率的提升、经济的持续恢复和通胀压力的加大，，，，，，市场对流动性收紧的预期越来越强 。。。。。。。 。美联储在8月的杰克逊霍尔会议之前，，，，，，始终坚持“通胀是暂时”的态度，，，，，，但在全球央行年会后态度逐渐转鹰 。。。。。。。 。11月的FOMC会议上Taper正式落地，，，，，，美联储宣布将开始放缓其每月净资产购买的步伐，，，，，，国债购买将每月减少100亿美元，，，，，，MBS减少50亿美元，，，，，，按先前每月800亿美元国债、400亿美元MBS的购买体量来看，，，，，，Taper将于8个月后完成 。。。。。。。 。12月开始美联储态度更加鹰派，，，，，，鲍威尔在FOMC会议上宣布将收缩购债的规模扩大至300亿美元，，，，，，并将于2022年3月提前结束Taper 。。。。。。。 。2021年12月开始，，，，，，英国连续两次加息，，，，，，欧央行行长口风转鹰，，，，，，同时伴随着美国就业数据持续恢复，，，，，，市场对美联储3月加息的预期显著提升 。。。。。。。 。
B外需面临回落，，，，，，内需预计平稳运行疫情后美国财政补贴的溢出效应刺激居民消费 。。。。。。。 。疫情后美国释放多轮财政刺激，，，，，，特朗普政府在2020年3月—4月分别释放83亿、1040亿、2.2万亿、4800亿美元共计四轮的财政刺激，，，，，，用于医疗、失业保险及各项援助 。。。。。。。 。拜登政府上任后，，，，，，美国又先后推出9000亿美元和1.9万亿美元的财政刺激计划 。。。。。。。 。2020—2021年间，，，，，，在天量财政刺激的拉动下，，，，，，美国财政支出在GDP中的占比达到往年平均水平的3倍有余，，，，，，由于财政补贴偏向直接作用于居民端，，，，，，对居民的收入和储蓄带来了明显的溢出效应，，，，，，带动了对房产及耐用品的消费，，，，，，产业链的补库需求拉动了工业品消费 。。。。。。。 。财政收紧抑制消费意愿，，，，，，补库周期趋于尾声 。。。。。。。 。随着就业水平趋于正� ；；；；；；；�，，，，，，通胀压力加大，，，，，，2022年美国已无必要向居民端发放补贴，，，，，，根据白宫预算管理局的数据，，，，，，2022年财政赤字占GDP的比重将腰斩 。。。。。。。 。当下美国个人储蓄率基本回归至疫情前水平，，，，，，消费者信心指数明显下滑，，，，，，2022年的海外需求尤其是耐用品需求大概率走弱 。。。。。。。 。此外，，，，，，美国制造商与批发商的库存水平已经恢复至疫情前的位置，，，，，，批发商的耐用品库销比掉头向上，，，，，，补库周期趋于尾声，，，，，，对工业品的消费拉动预计将明显减弱 。。。。。。。 。2021年国内需求维持增长 。。。。。。。 。综合精炼铜表需、废铜加工、抛储调节来看，，，，，，2021年铜消费量约1377万吨，，，，，，同比上升3.5% 。。。。。。。 。2021年消费的淡旺季并不分明，，，，，，由于二季度铜价大幅上涨，，，，，，高价挤出了下游部分需求，，，，，，铜线缆及铜杆的开工率出现明显旺季不旺的特征，，，，，，铜管及板带箔开工的强势也难以弥补主要消费领域的颓势，，，，，，国内精铜在二季度反季节累库 。。。。。。。 。三季度铜价下跌后，，，，，，下游需求有一定恢复，，，，，，但三季度末限电自上游传导至下游，，，，，，华东、华南地区加工行业受到影响，，，，，，加之板带箔等领域的景气回落，，，，，，金九银十的旺季特征也并没有过多体现 。。。。。。。 。2022年内需预计平稳运行 。。。。。。。 。存在“地产下、基建上”的预期，，，，，，但地产对铜的消费拖累相对有限 。。。。。。。 。通过对比发现，，，，，，施工面积、竣工面积与建安工程投资的增速拟合度较高，，，，，，2021年下半年以来，，，，，，商品房销售的疲软和融资端的***使得地产投资开发持续下行，，，，，，安装工程增速和竣工面积增速同步回落 。。。。。。。 。四季度在稳字当头的政策背景下，，，，，，地产融资端边际放松，，，，，，市场普遍预期地产的政策底已经出现，，，，，，2022年商品房销售和融资情况均存在改善预期，，，，，，建安工程投资的拖累影响预计将有减弱 。。。。。。。 。此外，，，，，，通过拟合新开工和竣工的月同比增速，，，，，，可以发现竣工基本滞后于新开工三年，，，，，，以新开工增速预估，，，，，，2022年仍然存在存量效应，，，，，，支撑竣工增速维持高位 。。。。。。。 。
宽信用推进基建前置，，，，，，电网投资有望维持高位，，，，，，配电网大力投入利好铜需求 。。。。。。。 。继2021年7月30日政治局会议提到“积极的财政政策要提升政策效能，，，，，，合理把握预算内投资和地方政府债券的发行速度，，，，，，推动今年底明年初形成实物工作量”后，，，，，，市场中宽信用的声音渐起，，，，，，11月举行的十九届六中全会及12月的政治局会议继续强调稳字当头，，，，，，央行在12月降准并定向降息，，，，，，市场对宽信用的预期更加强烈 。。。。。。。 。社融存量增速在10月初现见底征兆，，，，，，逆周期调节的压力下，，，，，，2022年一季度财政发力或前置，，，，，，利于提振铜价 。。。。。。。 � ；；；；；；；毓榈降缤蹲时旧砝纯�，，，，，，国网称十四五期间将投入约2.23万亿元，，，，，，南网规划投资6700亿元，，，，，，平均到每年约有5800亿元，，，，，，投资的总量水平维持高位 。。。。。。。 。此外，，，，，，新能源的大规模接入对配电网的供电能力提出了更高要求，，，，，，国网在《构建以新能源为主体的新型电力系统行动方案（2021—2030）》提到要加大配电网建设投入，，，，，，“十四五”配电网建设投资超过1.2万亿元，，，，，，占电网建设总投资的60%以上 。。。。。。。 。南网也将配电网建设列入“十四五”工作重点，，，，，，规划投资达到3200亿元，，，，，，约占总投资的一半 。。。。。。。 。作为电网的“毛细血管”，，，，，，配电网对铜的使用密集，，，，，，电网领域的需求将托底铜价 。。。。。。。 。全球汽车产销有望受益于缺芯缓解，，，，，，家电或承压于外需回落 。。。。。。。 。从耐用品消费情况来看，，，，，，2021年受限于芯片短缺，，，，，，全球汽车产销均出现明显下滑 。。。。。。。 。随着海外疫情改善和供应链中断等问题的缓解，，，，，，市场预期芯片短缺的问题在2022年中期后将有明显缓解，，，，，，汽车产销有望受到提振 。。。。。。。 。家电消费及出口在2021上半年仍维持高增，，，，，，下半年后景气度开始回落，，，，，，在海外财政补贴结束、耐用品需求见顶回落的背景下，，，，，，国内家电生产受拖累的风险较大 。。。。。。。 。
C原生铜供应继续修复，，，，，，再生铜供应偏紧铜精矿供应呈恢复趋势，，，，，，2022年长单TC上移 。。。。。。。 。根据各大矿山公布的投产计划，，，，，，2021年铜矿增量预计超百万金属吨，，，，，，我国1—10月的进口铜精矿总量同比增长逾6% 。。。。。。。 。2022年增量将继续释放，，，，，，Kamoa-Kakula、Grasberg、Chuquicamata、Timok等矿山贡献增量均超10万吨，，，，，，计划释放的铜精矿总量仍超过百万吨 。。。。。。。 。SMM预计相对于冶炼产能，，，，，，铜精矿供应将过剩约15万吨，，，，，，2022年铜精矿的长单TC也上移至65美元 。。。。。。。 。2022年精炼铜产量近50万吨，，，，，，炼厂生产***缓和 。。。。。。。 。2022年国内粗炼与精炼的新增产能均较可观，，，，，，汇盈、大冶、中条山等新产能及东营方圆的复产产能或贡献近50万吨的产能增量 。。。。。。。 。从炼厂的利润水平来看，，，，，，铜精矿TC有望继续上行，，，，，，但硫酸价格回落的预期较强，，，，，，炼厂利润相较今年的峰值可能有所下移，，，，，，但预计仍能保持在中位之上 。。。。。。。 。从生产环境的外部***来看，，，，，，2021下半年多次提到纠正运动式减碳，，，，，，12月的政治局会议上提到统筹安排煤电油气运保障供应，，，，，，2022年以来海内外对减碳的态度均有缓和，，，，，，政策对限电影响***严重的时候已经过去，，，，，，2022年冶炼厂生产的外部***客观上减少，，，，，，利于新产能的兑现 。。。。。。。 。
全球显性库存续创新低，，，，，，2022年库存有回升预期 。。。。。。。 。继2020年四季度全球显性库存创十年来新低后，，，，，，2021年下半年库存水平再度下降，，，，，，给期现结构带来明显影响 。。。。。。。 。2021年三季度以来LME演绎挤仓行情，，，，，，LME（0—3）价差一度攀升至1100美元，，，，，，在低库存的支撑下，，，，，，国内现货升水同步走高，，，，，，11月铜价小幅下跌后，，，，，，现货升水拉升至十年高位2000元一线 。。。。。。。 。展望2022年，，，，，，我们倾向于低库存的现状有望逐渐改善，，，，，，随着炼厂产量的逐渐恢复，，，，，，国内库存水平有望触底回升，，，，，，库存的拐点可能在一季度逐渐显现 。。。。。。。 。低品位废料流通受限，，，，，，精废价差难有明显改善 。。。。。。。 。2021年受益于海外疫情缓解，，，，，，废铜进口相较2020年明显改善，，，，，，1—9月累计进口废铜123万吨，，，，，，同比增长81% 。。。。。。。 。中国的废料进口政策尘埃落定后，，，，，，海外废料进出口在2021年出现了新的变化 。。。。。。。 。其一是我国废铜***大的进口来源国马来西亚，，，，，，在2021年11月后拟收紧废金属的进口标准，，，，，，要求进口废铜含量达到94.75%之上，，，，，，基本达到中国的再生铜进口标准 。。。。。。。 。其二是欧盟宣称将***固废出口，，，，，，遏制向不符合欧盟环境标准的第三方国家出口废物 。。。。。。。 。马来西亚和欧洲的废料政策对低品位废料影响较大，，，，，，据悉11月欧洲黄杂铜出口开始受到影响，，，，，，具体的演绎仍需2022年进一步评估 。。。。。。。 。从国内产业结构来看，，，，，，由于国内废铜杆及黄铜棒产能增长较快，，，，，，2021年预计二者产能分别达到600万吨和300万吨的水平，，，，，，废铜市场处于供不应求的状态，，，，，，精废价差持续处于偏低水平，，，，，，废铜制杆和黄铜棒开工率年内基本处于50%—60%的区间 。。。。。。。 。2022年受制于供需的不匹配，，，，，，预计精废价差难有明显改善，，，，，，废铜市场将延续紧供应的状态 。。。。。。。 。
D期货持仓及2022年展望期货滞涨和近远月价差拉升符合上涨周期的尾部特征 。。。。。。。 。在低库存的支撑下，，，，，，国内及海外的铜期货结构转为强Back，，，，，，2021年三季度伦铜（0—3）价差一度拉升至1100美元/吨的历史高位，，，，，，沪铜现货升水也曾拉高至2000元/吨之上，，，，，，但下半年铜基本维持高位振荡的行情，，，，，，期货滞涨的特征明显 。。。。。。。 。事实上，，，，，，强现实弱预期符合上涨周期进入尾部的特征 。。。。。。。 。在弱预期的压制，，，，，，期货价格尤其是远月合约价格受到明显压制，，，，，，但低库存的强现实仍需时间缓解，，，，，，多头情绪通过做多近远月价差来释放 。。。。。。。 。进入四季度后期，，，，，，海内外的期货Back结构明显减弱，，，，，，市场的利多支撑逐渐走弱，，，，，，或预示着价格拐点临近 。。。。。。。 。海外投机性多单持仓明显回落 。。。。。。。 。在2021年疫情后的上涨周期中，，，，，，无论是LME的投机性净多抑或是Comex的非商业净多持仓都出现了明显的趋势性上行 。。。。。。。 。但在2021年二季度铜价创历史新高后，，，，，，海外投机性多单的持仓明显下降，，，，，，Comex头寸的变动尤其明显，，，，，，海外资金对铜的看多情绪持续减弱 。。。。。。。 。
2022年铜价重心将下移，，，，，，但不会“回到起点” 。。。。。。。 。全球流动性见顶回落将挤出金融属性溢价，，，，，，从矿石到冶炼的供应恢复，，，，，，海外耐用品消费回落及补库周期趋于结束将缓解疫情后的供需错配，，，，，，铜面临金融属性和商品属性双重回落的压力，，，，，，价格重心预计下移 。。。。。。。 。但内需趋于稳健，，，，，，年内铜并不会出现大幅过剩，，，，，，春节后受益于国内的宽信用前置，，，，，，铜价可能仍有阶段性反弹的需求 。。。。。。。 。此外，，，，，，新能源催生的新需求周期赋予了铜新的消费增长点，，，，，，长期中铜的价格底部有望抬升，，，，，，趋势转向后铜也不会被“打回原形” 。。。。。。。 。2022年沪铜重心预计前高后低，，，，，，主力运行区间参考57000-75000元/吨，，，，，，伦铜运行区间参考7700-10000美元/吨 。。。。。。。 。
来源：宏源期货
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